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核心观点：
消费升级带动旅游演艺转型，行业集中度进一步提升。（1）随着消费升级，人们的旅游方式从观光游转向深度游，旅游演艺产品开始朝组合型产品发展。（2）旅游演艺在发展过程中逐渐形成了“1+3+N”的竞争格局：以“千古情”为龙头，其后依次是“印象”、“山水”、“长隆”，2021 年，“千古情”系列市场份额占比超三成。（3）2013-2019 年我国旅游演艺市场渗透率由0.9%上升至1.6%，远未达到国际同等市场的水平，相比之下我国旅游演艺市场潜在的增长空间较大。
全产业链优势显著，轻重资产并举助力扩张。（1）公司全产业链运作模式分为上游“设计与创作阶段”，中游“开发阶段”，下游“销售阶段”。
公司坚持线上线下、团队散客多线并行的市场策略，不断优化游客团散比，提升客单价，疫情前散客贡献的营收占比已超过60%。（2）截至2022 年末，公司已开业8 个重资产项目、3 个轻资产项目，另有3 个重资产项目、2 个轻资产项目在规划中。“千古情”编创团队采用“标准化模块”与当地民风民俗相结合的创作模式，可复制性强。
进军城市演艺，发挥演艺集群效应带来新增量。公司正在从“一台剧目、一个公园”向“多剧院、多剧目、多活动、多门票”转型，以上海千古情尝试城市演艺，以珠海演艺谷尝试演艺集群平台，包容更多客群，从而进一步提升留客时间和客单价。
盈利预测与投资建议。我们预计公司22-24 年收入分别为4.77/22.53/30.30 亿元，同比增速分别为-59.7%/372.0%/34.5%；归母净利润分别为0.10/11.19/15.08 亿元，同比增速分别为-96.7%/10621.1%/34.8%。
综合考虑公司景区资源，疫后恢复潜力等因素，参考可比公司，给予公司23 年45XPE 估值，对应合理价值19.26 元/股，维持“买入”评级。
风险提示。疫情反复影响经营业绩，存量项目增速放缓，新项目落地及盈利不及预期的风险，国内消费信心恢复低于预期。
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